贷款 贷款攻略 新型贷款 即使妨碍经济增长,也应结束信贷扩张——专访英国金融服务局前主席阿代尔·特纳
即使妨碍经济增长,也应结束信贷扩张——专访英国金融服务局前主席阿代尔·特纳

在解决债务快速增长的过程中,经济增速会放缓,但这是形成更稳健经济的必要过程。

阿代尔·特纳认为,“由于债务问题主要集中于国内,且大多发生在与政府关联的领域,因此,中国政府会有很多手段来处置。”(资料图)

《财经》记者 韩笑/文 袁满/编辑

“即使会妨碍经济增长,也必须要结束信贷扩张,这或许意味着经济增长下降到4%-5%,但之后可能会再次回升到6%-7%。”近日,英国金融服务局前主席阿代尔·特纳勋爵(Adair Lord Turner)在接受《财经》记者专访时说。

他同时表示,尽管相对2008年发达经济体的债务问题,中国债务问题主要集中于国内,相对容易控制,但问题不容轻视,随着时间的推移,政府所能采取的手段会越来越少。

日前,穆迪下调中国主权信用评级,中国的债务问题被重置于国际视野的焦点中。穆迪的分析代表了部分观察者的观点,其认为中国的潜在经济增长在未来几年很可能会放缓,导致经济更加依赖政策刺激,并预计未来几年中国经济整体杠杆率将进一步上升。

就此,特纳认为,“由于债务问题主要集中于国内,且大多发生在与政府关联的领域,因此,中国政府会有很多手段来处置。”因而债务问题化解的成效,也取决于政府的态度与决心。

阿代尔·特纳勋爵深入研究了2008年以来全球金融危机的根源,曾撰写名为《特纳评论:监管当局对全球银行危机的回应》(Turner Review: A regulatory response to the global banking crisis)的报告,对国际金融监管改革提出重要建议。作为英国金融服务局前主席和有“全球央行”之称的金融稳定委员会(Financial Stability Board)领导者之一,特纳也参与主导了英国国内和国际金融监管改革。

对于近期美联储加息及未来可能进一步采取的货币收紧政策,特纳也在专访中提出了预期。他认为,由于经济复苏迹象并不强烈,因此“美联储在今年可能只会再加一次息。到2020年美联储的利率水平可能不会高于2%”。由于加息节奏缓慢,对于其他经济体的冲击力有限。

债务问题取决于政府态度

《财经》:上个月,穆迪下调了中国主权信用评级,中国的债务问题又一次回到聚光灯下。经过长时间讨论,中国经济观察家发现债务繁荣仍在持续。您认为中国的债务问题究竟有何特殊之处?

阿代尔·特纳:中国的债务问题不同于美国债务问题,也不同于2008年时西班牙等欧洲国家债务问题,主要在于两个原因。一是中国的债务都集中于国内,只有一小部分被国际投资人持有。即使中国爆发金融危机导致债务人违约,债务危机向全世界蔓延的风险也不存在。所以,我们在2008年金融危机中看到,因为美国亚利桑那州的抵押贷款无法偿付而引发英国的银行比如RBS突然陷入困境的连锁反应,这是不会发生的。

另一方面,大部分债务发生于与政府有关联的机构之间——国有企业欠国有银行的钱,地方政府欠国有银行的钱。这就意味着当债务积累到一定程度,将要引发风险的时候,政府可以通过债务注销、将坏账转移给不良资产管理公司等方式进行处置,就像他们在上世纪90年代末处理国有银行坏账时做的那样。所以他们对于债务处置还有很多手段。

但是随着时间发展,政府的选择就会越来越少。因为整个金融体系更加复杂,影子银行越来越庞大,对于政府来说就越来越难以搞清楚坏账到底在哪里。很多因素叠加之下,债务的风险无疑提高了很多。总的来说,因为债务集中于中国国内,政府也有一些办法来处置,所以相对而言比2008年发达经济体的债务问题更容易控制一些。

但是,这并不意味着它不是一个问题。首先,持续的信贷增长导致资源错配。其次,对于每笔在资产端的信贷来说,必然对应着一笔负债,这有可能造成一系列风险。因为人们有可能将这些转移到境外,所以政府进行资本管制来限制。这些资产也可能会进入房地产市场,造成房地产泡沫。他们又可能把钱花在现有的商品和服务上面,这会推高通胀。也就是说,快速扩张的银行体系资产负债表会有很多途径威胁经济的稳定。

《财经》:您认为中国债务问题最终可能的结果会是怎样的?

阿代尔·特纳:可能还需要一段时间才能令中国政府下定决心结束债务的快速增长。在此期间会产生一些问题,比如有些公司可能会破产,有些建设投资可能会被迫撤回,特别是在二三线城市。而在解决债务问题的一段时期内,经济增速会放缓,但这是形成更稳健经济的必要过程。即使会妨碍经济增长,我认为政府也必须要结束信贷扩张,这或许意味着经济增长下降到4%-5%,但之后可能会再次回升到6%-7%。

再看存量债务,就算不是剧烈地去杠杆,但是只要它们不再增加,其在GDP中的比重就会下降,这会是长期的渐进过程。在利率水平低于名义GDP增速的较长时间里,如果新增信贷增速下降,债务占GDP的比重自然就会降低。你看英国1945年后的公共债务,在某种程度上并未被偿还。因为有大概25年时间,利率水平在3%左右,而经济增长率为7%,随着经济的增长,债务事实上萎缩了。其实,很多存量债务会因为经济增长而萎缩。

《财经》:最近,中国监管层已经开始尝试通过加强监管来去杠杆,央行收紧了流动性,金融市场也由此经历了一些震荡。政策制定者在处理资产泡沫时,应该如何防范金融危机发生?

阿代尔·特纳:其实过去三四年里,中国的监管措施有些来来回回。有一段时间,他们打算收紧货币政策、收紧流动性。但是当看到经济增速放缓,他们就放弃了,又重新加大信贷投放。虽然政策经常来回摇摆,但是之前尝试处置资产泡沫的政策是对的,比如对新增信贷采用贷款与价值比率限制(loan-to-value, LTV),鼓励银行审慎放贷,以及对贷款增加资本要求等等。

但真正的问题并不在于这些手段的使用,而在于政府本身对处置资产泡沫的态度是模棱两可的。2015年,政府有意推高了资本市场的泡沫,后来出于担心主动刺破了这个泡沫,随即又开始担心资产价格下跌。之后又在某种程度上有意推高了房地产泡沫。政府确实是有手段处置资产泡沫,但是他们又经常担心这会影响经济增速。

2020年美利率水平料不超2%

《财经》:以往金融危机的历史提供了明确的警示——经济复苏进程通常漫长而痛苦,2008年全球金融危机后的经济复苏尤其如此。为什么这次危机后,经济复苏会如此漫长而痛苦?

阿代尔·特纳:这正是我在《债务和魔鬼》这本书中探讨的问题。我认为,经济复苏之所以如此漫长痛苦的原因在于,危机爆发前积累了太多债务。从1950年到2007年,发达经济体整体债务占GDP的比重由50%上升至170%。快速积累的债务使这些经济体非常脆弱,一旦对经济增长的信心出现动摇,这些经济体就会陷入债务无法处置的困境中。

积累的债务并不会凭空消失,它们只会在经济体各部门之间游移。比如私人部门尝试去杠杆,这会导致经济增长放缓,公共部门的赤字率就会上升。经过一段时间,政府转而开始担忧公共部门的债务,进而采取紧缩措施。这样一来,整个经济就会陷入长期的需求不足。这就可能产生“债务通缩”(debt deflation cycle),美国经济学家欧文·费雪(Irving Fisher)在上世纪30年代已经解释过这种情况。

因此,在我看来,经济复苏乏力的最根本原因就在于发达经济体积累了过多债务,到现在我们都未能摆脱这些债务。目前全球的债务水平可以说是前所未有的,并且极低的利率水平使这些债务继续维持着。

《财经》:经过漫长的低谷,从2016年底开始,全球经济才出现了积极复苏的迹象。为什么突然会出现这样的变化?

阿代尔·特纳:其实一直到2016年10月,很多国际机构仍然非常悲观,IMF也多次下调经济增长前景的预测。但是从11月开始,预测又纷纷重新上调。我认为这反映了两件事,一个是中国,另一个就是特朗普。

去年3月左右,中国开始通过私人部门信贷扩张和提高财政赤字,加大经济刺激力度。只是在一段时间之后,人们才意识到中国对经济刺激的力度,而且这种刺激一直持续到今年。所以,在信贷和财政刺激下,今年初中国经济增长又超出了大家之前的预期。

另一方面,去年11月开始出现一种预期,尽管在那时候只是一种预期——特朗普政府上台后会提高财政赤字,美国将实行积极财政政策。当然,我并不认为这有助于解决美国目前面临的长期结构性问题,比如贫富差距不断扩大等等。但是我认为特朗普政府会实施减税政策,这在短期内会刺激美国经济增长。

《财经》:伴随美国经济的复苏,市场普遍预计美联储在今年还有两次加息,并且计划缩减资产负债表。目前,预期中的一次加息已经实现,您如何看待美联储的紧缩政策?

阿代尔·特纳:我认为美联储会继续加息,但是可能要比市场预期的节奏慢一些。目前令人困惑的是,尽管调查估计美国经济增长超过预期,但是从真正的经济数据来看,增长并没有人们想的那么乐观。第一季度GDP增长只能算是温和,不是非常强劲的增长。最新的平均工资增长也没有很强劲,通胀更是持续低于目标水平。

我们可能会发现,尽管美国经济确实在复苏,但是还没有迹象表明将实现持续的强劲增长。而且有意思的是,我们好像并没有真正理解就业市场——尽管目前失业率很低,但是工资上涨并没有出现。这意味着美联储在今年可能只会再加一次息。我认为,到2020年美联储的利率水平可能不会高于2%,并不会达到市场所预期的3%。从全球层面来看,低利率可能还会持续较长时间。

《财经》:您认为美联储的紧缩政策会对全球经济复苏产生影响吗?

阿代尔·特纳:正如我刚才所说,美联储的加息节奏并不会很快,所以也不会产生特别大的冲击。当然,如果美国的通胀数据飙升,美联储可能会把利率提高到3%左右。美国利率抬升并带动美元走强,这会对新兴经济体产生负面影响,尤其是那些美元负债较多的国家。但是整体而言,我认为加息节奏没有市场预期那么快,因此对新兴经济体的影响也会小于市场预期。

《财经》:在2008年全球金融危机后,英国对金融监管体系进行了大刀阔斧的改革。您操刀的这项改革核心要素有哪些?从现在来看,取得了怎样的效果?

阿代尔·特纳:我们做了很多事情,其中部分改革属于国际金融监管改革的一部分。在英国国内层面,一个核心部分就是监管架构的重组。在2008年以前,英格兰银行作为货币当局,与中国人民银行的地位类似。而那些属于银监会、证监会和保监会的职责都归属金融服务局。

金融危机后,金融服务局被拆分为审慎监管局和金融市场行为监管局。不论是银行、保险公司还是投资银行,只要与资本和流动性有关、会产生金融风险的微观审慎监管的职能,都划归审慎监管局,审慎监管局又隶属于央行。而所有与交易行为有关的监管职能,如市场滥用、内幕交易、消费者保护等,则划归金融市场行为监管局。当然,进行这样的改革部分是政治原因。另外,就是在英格兰银行下设立了金融政策委员会,进行宏观审慎管理,可以被认为处于货币政策和审慎监管二者之间。

总而言之,英国的监管体系改革是对的。但是国际金融监管改革应该说更加重要,在这方面各国达成了很多共识,中国也参与其中,比如《巴塞尔协议Ⅲ》提出提高银行的资本金要求,特别是对全球系统重要性银行实施附加资本要求,并且改革衍生品市场,以减少系统性风险。这些措施使全球金融体系更加稳健。

金融科技的重要性被夸大

《财经》:关于近年来飞速发展的金融科技(Fintech),很多人认为我们已经进入新一轮的科技浪潮,会带来金融业巨大变革。您如何看待金融科技的发展?

阿代尔·特纳:我们有些夸大了金融科技的重要性。多年来科技一直在金融服务领域具有重要作用。二三十年前,我们必须到银行网点取钱,用支票进行支付。现在英国,我基本上不用现金也不用支票了,所有支付交易都可以使用信用卡,并且通过电脑查看银行账户。这样其实已经很多年了,但是我并不把它叫做金融科技。这并不是在过去几年突然出现的事情,属于过去30多年越来越多使用科技的过程。近些年确实有新的发展,特别是在中国,出现了移动支付这种新的支付方式,也出现了新的借贷平台,比如P2P和众筹等等。我认为这都是持续的演变过程。

如果你真正理解金融资产的实质,就会明白它一直受到技术的影响,因为它本身就是信息。我的意思是,比如开一家餐厅,当然也会使用信息,可毕竟还有实物资产。但是金融服务就只是信息而已,就是简单的“谁拥有什么”,所以它当然容易受到日新月异的新技术的影响。我需要说明的是,我对这样一种看法有些担忧——与过去的历史相比,这两年发生的变化更有创新性。

你可以把它称为金融科技或者新一代信息技术,我不理解为什么它一定要有个名字。对于我来说,它只是发展过程中的一部分,也许发展是有些快。但是我并不认为,从信用卡发展到手机支付与上世纪60年代从支票到信用卡的转变相比,有本质上的不同,因为这个过程已经持续了几十年。

(本文首刊于2017年6月26日出版的《财经》杂志)

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