贷款 贷款攻略 新型贷款 中国房地产资产证券化发展论坛纵议产融结合(下)
中国房地产资产证券化发展论坛纵议产融结合(下)

2017年3月24日,由中国房地产业协会金融专业委员会指导,通达金融和莱顿商学院联合主办,大成律所、恒泰证券、戴德梁行合办,中国REITs联盟支持的中国房地产资产证券化发展论坛2017在上海顺利举行。当天下午,论坛围绕“房地产资产证券化技术难点与突破”的主题进行了深入交流探讨。

论坛现场

恒泰证券金融市场部总监申挚、大成律师事务所上海分所高级合伙人莫非、第一太平戴维斯估价部董事甘启善、富春控股投资总监穆文涛分别进行主旨演讲;莱顿商学院副总经理史鹤韵、华泰资管不动产金融部总监朱刚、中信金石基金高级副总裁江南、上海建纬律师事务所资深律师成沂、第一太平戴维斯估价部董事胡建明共同参与了小组讨论“房地产和PPP资产证券化创新案例分享”;中国REITs联盟秘书长王刚、越秀房托资产管理有限公司CEO林德良、嘉实资本管理有限公司副总经理王艺军、高力国际中国区估价及咨询服务高级董事贺志蓉、美桥投资合伙人张宁一同围绕主题“中国标准REITs的设想及展望”进行小组讨论。

恒泰证券金融市场部总监、债务融资业务负责人申挚

恒泰证券金融市场部总监、债务融资业务负责人申挚表示,证券化的基本概念有三点:第一是以房地产相关资产作为基础资产,第二是以稳定的现金流为支撑,第三是房地产公司以融资或者说资产盘活为目的发行了企业资产证券化产品。

不动产证券化的市场情况是,CMBS和类REITs发行的规模基本上占到了地产类证券化的50%,类REITs产品发了18单,规模430个亿。CMBS现在发行了4单,单体规模比较大。紧随其后的购房尾款,发行了27单。

申挚讲到,类REITs产品技术要点的分析中,在资产选择上可以分三个方面,一个是资产的收益,第二个是风险,第三个是市场认知度。这三个方面是相辅相成的,现在资产的收益,比如写字楼租金,是有波动的,但可能上升的趋势会更明显,这种状况下有一定的经营波动风险。但退出的时候,不需要用太多的折价就能实现退出,新接盘者管理的要求并不是特别高,门槛相对比较低,因此退出风险是比较低的。而像光伏电站、风电站运营期内的收益比较高,能达到8%到10%,但退出的时候门槛也比较高,这种时候很多因素要一起考量。

大成律师事务所上海分所高级合伙人莫非

大成律师事务所上海分所高级合伙人莫非谈到,中国的不动产资产证券化起源于REITs,它有两种境外上市的模式,第一种是离岸结构模式,第二种是间接持有模式。离岸结构模式比较经典的是越秀模式,它是由境外的主体直接持有中国物业,叫离岸结构,但这种结构现在已经不被允许了。中国现在没有很明确的有关REITs的法律,而且国内的投资门槛高,流动性差,所以2016年出现了一种产品,叫债向的交易模式,以CMBS的概念,将债权进行资产证券化。包括金茂大厦、银泰中心等基本上是采用CMBS的模式。跟类REITs不一样的,它自己形成一个债务,类似于取代经营型贷款。CMBS是一个债向的,REITs是一个股向的。

莫非还介绍到,资产证券化塑造商业地产新模式是通过一系列资产证券化的产品,最后发展到REITs。以资产管理机构为主体,以资产证券化为融资,吸引广泛的人才。通过CMBS来取代银行间传统的融资的模式使利率更低,财务杠杆更优化。他还讲到,私募和代建使开发商仅仅负责建造和运营、管理,实现了轻资产。开发商的品牌如果通过轻资产优势加上REITs高效的融资,有望实现实有物业正杠杆,这样就会吸引权益类的投资进来,形成良性的循环。看中运营,看中资产管理,是未来资产证券化对于商业地产的意义。

第一太平戴维斯估价部董事甘启善

第一太平戴维斯估价部董事甘启善表示,REITs在国外已经有超过半个世纪的历史,在房地产这个成熟市场来说,REITs是一个不可或缺的投资产品。每个REIT都应该有一定的投资方针,它的业务发展战略是一个很重要的关键。甘启善讲到,REITs很多时候涉及到并购,并购时需要考虑到目标到底跟投资策略是否一致,单位的持有人能否提供长期的回报增值的能力,市场的前景能否对现有的组合产生协同效应,能否增加目标标的物投资回报的机会。他认为,应该考虑如何去适当发挥资本的结构,把营运做得更有效,从而增加回报。

甘启善认为,整个结合投资方针、业务发展的策略和资产管理的策略中,最核心的就是在资产管理方面进行提升,之后寻找机会出售一些有关非核心的业务,将资金回笼,重新投资到更优质的项目上。REITs上市的过程中,是靠资产管理去吸引投资者,资产价值也是市场价值,对投资者来说,对市场价值有没有信心,这是关键。对开发商来说,因为有了REITs产品,退出也会多一个渠道。如果从这个渠道退出,开发商也要做好它的资产管理,提升物业水平,在软硬件上保持整个资产的品质,达到一流的水平。中国的REITs,在一级市场也好,二级市场也好,要打造专业的管理团队,发挥它应该有的潜力,提升市场价值,给投资者一个安全的投资工具,让更多的投资者散户都可以参与到里面。

富春控股投资总监穆文涛

富春控股投资总监穆文涛在“REITs与物流资产证券化”主旨演讲中讲到,对于一个物业拥有者来说,所谓的资产证券化,就是把物业卖掉,而且要分开卖掉。对于企业而言,要考虑关于运营和资产这两方面的收益,在不同类型的物业当中,物流资产相对而言运营成分更多一点。这个时候,需要对物业进行估价,而这个估价实际上是基于一个前提,即使换了一个团队来经营,它还是有这部分的价值,来自于物业内在的价值,在传统概念中往往会不自觉得把它运营带来的价值或者收入和它物业本身的放在一起。

穆文涛表示,作为一个物流运营商,把其中的物流资产业务做成REITs上市,最大的有利面在于它实现了对一个有运营业务价值合理的分类,而且这种分类和结构化资本市场,投资者偏好能够比较好地对应。REITs持有人可以拿到通过资产管理形成的资产本身的投资收益,管理人获得了一个资产管理的收益,运营者通过各种创新获得了创新运营收益。

在国内,人们对物业资产管理本身不是特别重视,这也是房地产碾压效应的一部分。由于房地产销售利润占的权重过大了,真正对持有这部分,倒是不重视了。而且房地产的基因和REITs基因是有不同的,如果某一方考虑做REITs的话,实际上要远离传统的房地产思维,因为房地产销售的利润的资金体量是REITs不可比的,或者说是不同属性的。

小组讨论一:房地产和PPP资产证券化创新案例分享

华泰资管不动产金融部总监朱刚

华泰资管不动产金融部总监朱刚讲到,对于跟谁去做交易对手,按照目前国内的发展和国内的经济结构形式,主要有四类主题。第一类是国企、央企背景下的国有资产。第二类是传统的商业企业,国内在A股上市的传统商业企业以苏宁为首,这样的企业做REITs的驱动力在于,它们的现金流实际上是很短期的运营资金的现金流,收益端和成本端的时间差非常短,但在整个线下实体冲击的背景下,转型的时候是需要更长期的资金,这个长期的资金在不对利润表或资产负债表造成损害的前提下,REITs是一个很好的方式。第三类是大型企业集团,这样的集团内部拥有大量的不同业态,它的诉求有自身特点。第四类是传统的开发商企业,这一类目前占比不算很大,但将来是一个大的趋势,房企接下来要做的是提升自己的资产运营能力,靠资产运营创造收益。

中信金石基金高级副总裁江南

中信金石基金高级副总裁江南表示,要实现ABS用物业征信的效果,仅有一栋非常好的物业是不够的,在整个交易产品的过程中有方方面面的问题需要解决,要充分做到风险隔离才可能说服投资人。而要做到风险隔离,涉及到产品方方面面的设计,包括物业的估值的合理性、产品规模的合理性、现金流预测的合理性等等。这种REITs产品和ABS产品一个很大的区别在于它现金流的复杂性,物业现金流的预测也很复杂,只有把方方面面都做好,才能实现资产征信的效果。整体而言,ABS是一个很好地连接中国数亿计的不动产和投资人的工具。随着大家慢慢熟悉这个产品,会了解到其实它是非常好的盘活存量资产、用金融服务实体经济的工具,将来随着它的逐渐成熟,应该能够在经济发展中起到非常重要的作用。

上海建纬律师事务所资深律师成沂

上海建纬律师事务所资深律师成沂讲到,关于PPP和资产证券化结合有五个方面值得关注:第一,法律和政策风险。目前是发改委和财政部会有不同的法规来规范PPP,这些法规大方向是相同的,但会有一些细节是冲突的,另外,关于PPP的政策,也涉及到其他相关部门,尤其是关于土地出让的问题,由国土资源部和各部委共同出台的文件在实操中将更有针对性。第二,原始权益人方面的问题。大部分的PPP项目公司的股东都是多方的,涉及到项目公司层面决议的时候,需要调和利益的冲突。 第三,争议解决机制的问题。未来如果项目公司针对特许经营方面与政府发生争议,按照现在的司法解释是应该归入行政诉讼的范畴,那么能否适用平等主体之间关系的法律范畴,在实操中有一定的困境。第四,PPP项目有经营性、准经营性和非经营性三种类型,对于准经营性的项目来说,例如高速公路的收费权和应收帐款是不一样的基础资产,可能不能放在一个ABS产品中发行。第五,关于PPP项目涉及到政府支出的时候,可能有一些前置性的担保性的措施文件。

第一太平戴维斯估价部董事胡建明

第一太平戴维斯估价部董事胡建明讲到,商业房地产最重要的就是位置,如果一个资产的位置不在市中心,类似红星美凯龙一般都在市区周边,那么它的价值如何跟市区的商业中心去PK?首先最大的分别是土地,城市周边的土地价值与市中心相差甚远,但如果房子带着一个很好的资产管理队伍,在整个运营的过程中平均收益和市区的物业收益一模一样的话,并且大家都有50年的经营规模,那么它的收益、利润等等就可以与市区的物业媲美了。因此资产管理是重要的,投资回报率的稳定和增长不但是物业本身的增值,最重要的是取决于资产管理队伍的水平和能力,在评估的时候,不单只看土地的价值或者物业的价值,更看重管理团队的价值。

小组讨论一主持人:莱顿商学院副总经理史鹤韵

小组讨论二:中国标准REITs的设想及展望

越秀房托资产管理有限公司CEO林德良

越秀房托资产管理有限公司CEO林德良讲到,香港的REITs和不同国家的REITs相比较,大家的法律基础相差很远。香港的REITs发展有11年,香港证监会有一个房地产信托委员会专门管REITs,并且有一个房地产信托守则,这个守则规范了作为持牌人的义务,首先要考取香港的资产管理牌,而且每年要进行培训,如果培训的时间不够30个小时,那么下一年就不能做,这些约束很严格。除了守则,平常要运营的是合规手册,它是每个公司根据业务的线条制定出来的,要报给证监会,而且要严格按照合规手册进行审批所有的流程。香港有两种上市,一种是公司上市,一种是信托上市,信托上市必须要按照合规手册去全部履行,跨越了就算违规。因为履行的是资产管理责任,还有一个信托契约的概念,信托契约里面规定了可以投资的范围。这些都说明REITs这种产品信息披露的充分度很高。因此,要做真正REITs的时候,不单单是政策放开,整个生态圈的打造也十分关键。

美桥投资合伙人张宁

美桥投资合伙人张宁表示,美桥集团非常欢迎像REITs这一类资产证券化的产品,并相信所有的房产综合开发商都是迫切想看到REITs尽早到来。但我们也要考虑国内市场是否具备相应条件,我们的体系、法律法规对REITs的到来是否做好了准备。很多时候政府的行为是为了改善市场的不完整性,担心的是市场失控。 中国市场的散户投资者的心态十分重要,他们有没有接受这种比较平稳的、长期的,以低收入、稳定性为主的证券类的产品?对这个问题我们还没有达成共识。这一切都是作为REITs的设计者、推动者需要完善考虑的方面。

嘉实资本管理有限公司副总经理王艺军

嘉实资本管理有限公司副总经理王艺军介绍到,嘉实经历了两个阶段,第一阶段一直在研究房地产,第二阶段才真正开始做房地产的融资、证券化。 关于投资载体的问题,经过多年的学习 、研究、业务实践,包括给中国证监会上报的公募产品,嘉实找到了目前非常适合中国国情的一类载体,就是公募的封闭式基金。2014年年底到目前,整个中国的企业资产证券化发展得非常快,嘉实资本在这里面参与了很多的项目,因为这类业务快速的发展,公司发现透过公募基金和ABS的结合,在目前证监会法规项下,能满足合规性的要求,因此这个载体是合适的。王艺军还表示,在整个产品生命周期里面,最重要的就是资产管理。资产管理真正决定了整个REITs全生命周期里面的价值提升。这方面不是传统基金公司的强项,这可能是下一步制定相应法规的时候,要重点考虑的。

高力国际中国区估价及咨询服务高级董事贺志蓉

高力国际中国区估价及咨询服务高级董事贺志蓉讲到,境外的REITs相对来说法规比较完善,管理比较专业、严谨,回报可能连续几年都有相比银行理财要高的回报,这是REITs的一个魅力所在。偏股权的REITs和目前国内市场的偏债权的REITs不尽相同,因为股权REITs有生命周期的,会不断往里面加入资产,所以是一个可持续性的发展;而偏债权的REITs,目前来讲,一个公司顶多发2个,基本上是以融资为目的的。REITs是一个运营性物业,它现在的市场价值都是看它未来产生的现金流推导出来的,一个好的评估报告,从市场、运营综合考虑,去详细计算未来的现金流,推导出它的市场价值。

小组讨论二主持人:中国REITs联盟秘书长王刚

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