贷款 贷款攻略 新型贷款 钮文新:央行必须以实体经济为重
钮文新:央行必须以实体经济为重

1、我一直以为,中国不缺钱,关键是钱在空转,没有进入实体经济,这就是所谓的“金融脱实向虚”。什么原因导致“金融脱实向虚”?我认为,关键是金融机构扭曲——“货币金融”过分繁荣,挤占了“资本金融”的发育空间。那又是什么原因导致如此的“金融结构扭曲”?这才是关键问题,不揭示清楚这个问题,就找不到真正诱使“金融脱实向虚”的原因,而“就现象论现象”的破解之策只能是“治标不治本”的“昏招”。

2、那什么原因导致如此的“金融结构扭曲”?四大因素:第一,人民币汇率市场化改革;第二,利率市场化改革;第三,放松金融管理;第四,各地政府的金融冲动。

3、首先,我们来看一下人民币汇率形成改革。我认为,这项改革的全过程,伴随着“锁长放短”的货币操作。“一次汇改”后,人民币升值诱发国际投机资本大量涌向中国,央行以提高“法定存准率”的方法对冲“热钱”流入,从而越来越多地长期锁定了商业银行流动性,而能与补充的都是短期流动性——锁长放短;“二次汇改”之后,央行逐步退出外汇市场日常干预,人民币升值带来的“热钱”由商业银行——做市商购汇对冲,做市商购汇长期锁定流动性,而兑出的人民币却是企业立即要用的短期流动资金,加之央行再度上调法定存准率,这就构成了“双重的锁长放短”;“三次汇改”后人民币开始贬值,这时央行应当“降准”,释放长期流动性,去对冲外汇占款的减少,但央行拒绝,并以MLF释放短期流动性,并替代“降准”,这同样是“锁长放短”。

4、上述分析说明,中国货币操作长达12年的“锁长放短”,它必然导致三大后果:第一,长期流动性稀缺,商业银行“存贷款期限错配”越发严重,并传导给实体经济就是“投融资期限错配”——全社会“资产和负债期限错配”越发严重,而错配本身就是杠杆,这就是中国杠杆率越来越高的源头;第二,金融短期化,金融市场越来越远离资本的生成,而恶化了实体经济生存空间,金融脱实向虚;第三,“锁长放短”导致金融短期化,在严重缺少长期稳定存款的前提下,短期资金需求必然大幅上升,不管央行怎样投放短期流动性,都会立即被短期流动性需求吸干,而不可能有效变成长期资本,结果是一方面体现了央行货币政策失效,另一方面体现在长期资本稀缺,对实体经济而言,融资难、融资贵,相当于“紧缩货币”条件。

5、其次,我们考量利率市场化改革。中国利率改革和汇率改革是同时进行的,鉴于“汇改”长时间“锁长放短”,所以利率市场化改革相当于在“紧缩货币”条件下推进。因此,“汇改”越深化,“锁长放短”越剧烈,短期流动性需求越大。因为,没有长期资金来源的金融机构,不得不以更短期、更低成本的资金去维系企业对资本(股权资本和一年期以上的债务)不断增长的需求。这次背景下,只要央行投放的短期流动性稍有怠慢,货币市场利率立即暴涨,出现“钱荒”。

6、另外,在利率市场化的过程中,中国构建了基准利率“多轨制”。“利率走廊”的上轨和下轨——MLF利率和7天期shibor、存贷款基准利率、国债收益率等等,而且不能平等对待各基准利率。比如,银行存贷款基准利率和实际存贷款利率央行都要管,但却放开shibor利率,任由其大起大落,并构建了银行存款利率和货币市场利率之间的“无风险套利”空间,而且长期存在,这必然导致货币市场套利投机资金规模的爆炸式增长,不仅推高实体经济融资成本,而且使中国金融短期化、货币化更加严重,甚至导致金融和实体经济之间的恶性循环。

7、第三是金融管理放松。在支持所谓“金融创新”的主导思想下,在中国金融短期化的现实背景下,金融创新必然导致金融杠杆率大幅攀升。同时,监管套利、交叉产品,尤其是针对货币市场固定收益类产品,大量使用杠杆。过多的资金和杠杆追逐过少的低风险短期金融产品的结果是“资产荒”。

8、第四是地方政府的金融冲动强烈,大量开设准金融机构和准金融交易市场、类金融机构和类金融交易市场,每一个这样的机构和市场都必须有足够的资金沉淀和交易才能维系其生存,长期的资金没有那就短期地倒腾,结果,占用了大量金融资源,同时使中国金融空转加剧。

9、回到现实,如果我们依然坚持“锁长放短”,依然任由货币市场利率高企而诱发过度的货币投机,那中国实体经济的生路何在?我希望,我们系统地梳理了中国金融改革成就和教训,中央银行和所有金融监管机构都该认真考虑一个问题:中国需要怎样的金融市场?如果我们确认金融为实体经济服务的宗旨,那我们是不是需要新一轮金融改革,以改变已经被严重扭曲的中国金融市场?希望能够治本。

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