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注册制不能缺席证券法二审修订

新股发行体制改革是证券市场改革的重头戏。其中核准制向注册制改革是内容之一。注册制改革已经在各个阶层酝酿讨论研究论证多年,在2015年年中股市大波动以前已经取得共识与大进展。

由于2015年出现了股市异常波动,注册制的实施推迟了。人大对进行注册制试点的授权是两年,要求在试点的过程中做中期报告,现在还没有做中期报告。或者说注册制改革基本停滞了。

股市是一个市场化程度要求极高的市场。透明、高效、对称、公开、公正、平等是其精髓和要义。从目前发达国家经验看,股市都是完全市场化的,特别是新股上市发行是完全由市场决定的。也就是说,市场机制才能满足精髓与要义要求。到底是由监管当局来控制发行的节奏,还是把发行价格和节奏交给市场去做,这个是核准制和注册制唯一的差别。

笔者理解最少有两个方面注册制具有明显优势。一方面在发行对市场承受力的影响上,注册制影响较小,核准制反应较慢。在市场牛市中,注册制驱动企业踊跃发行新股,既解决实体企业融资问题,又根据供求原理平抑股市过快上涨。反过来,在股市低迷熊市阶段,注册制下企业会自动停止发行,因为在市场不好时发行或亏本,风险很大。不过,在核准制下由于是权力控制发行,既是熊市也可能继续无所顾忌的发行。没有一个内生的、自动自发的发行良性传导机制。

另一方面注册制给投资者原汁原味的投资选择,将承担投资风险的权力完全交给了投资者。注册制下监管部门主要职责是保证发行公司披露给市场与投资者的所有与投资选择关联的信息完整、准确、全面、真实。除此之外,投资与不投资,投资多少,期限长短等都让投资者自主决策,当然投资者要为投资后果承担全部责任。既是亏损上市的企业,有些投资者认为前景光明、后市可期,或会选择投资。

当然,注册制最大的好处或者说对于当前的中国来说,是直接融资的最佳选择与渠道。这或是中国企业摆脱银行间接融资,彻底解决融资难融资贵的根本性出路之一。

一波三折的注册制目前似乎偃旗息鼓了。既是人大授权两年到期也或遥遥无期。就连全国人大代表、全国人大财经委副主任委员吴晓灵也显示出一些无奈:证券法将修订,注册制会否写上、怎么写 我没把握。

《证券法》一审稿已经对注册制有比较明确的表述。二审稿中注册制不应该缺席。当然,注册制列入证券法后并不是万事大吉。配套的东西必须出台,主要是退市制度要同步建立与严格执行。能上能下、能进能退的股票市场越来越重要。如果实行注册制后,大批企业涌向股市发行,而退市制度不畅,优胜略汰机制缺失,那么市场同样承受不了的。

不可否认,这几年在退市制度建设上取得了一定成效。但是,离实施注册制要求还很远。一系列注册制配套制度亟待完善建立。不过,这些都不能耽误注册制列入《证券法》二审之中。

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