贷款 贷款攻略 新型贷款 医疗健康产业投资机会及策略详解|智信研究
医疗健康产业投资机会及策略详解|智信研究

概要:本文根据智信资产管理研究院于2016年8月27日在北京举办的“智信资管咖啡23期-掘金医疗健康产业:鼎晖和尚信如何避开雷区、挖掘机会?”主题活动的交流纪要整理而成。相对抗周期、潜在空间大的医疗健康产业吸引了来自产业、保险、PE、银行、信托等各路资金。2015年,中国医疗支出占GDP比例仅为5.4%,而美国接近18%,近三年国内医疗支出增速达到13%,预计未来10年仍会保持10%以上的高速增长。然而医疗健康产业专业度高、信息不透明、利益关系复杂,投资人只有对这个行业保持敬畏之心,并对各个细分领域制定出差异化的投资策略,才有机会获得良好的投资回报。

本文发表于智信资产管理研究院2017年2月出刊的《资管高层决策参考》。关注智信网服务号(ID:zentrust),并回复“参考”,可获取《资管高层决策参考》往期精彩内容。

作者| 鼎晖投资创新与成长基金合伙人张海峰

来源| 智信资产管理研究院《资管高层决策参考》

一、医疗健康产业投资门槛较高

1、医疗投资需要保持一颗敬畏的心态

医疗技术发展到今天,当人们面对大多数疾病和痛苦时依然束手无策,医生每天工作的实质是“极少能治愈,力争能缓解,总是在安慰”。对肿瘤等疾病来说,其实很多新药也只能延长病人3到6个月的生命,而病人的家庭却需要为这些痛苦多支付数十万的花费;即使是感冒这样的“小病”,与其说是药物治愈,其实大多情况下上也只是在药物的辅助下人体完成了自我调节。

2、医疗投资是及其专业和复杂的工作

以新药研发为例,许多新药花费近十亿的研发费用,加上十多年的时间成本,最后的成功率可能还不到10%。

3、医疗健康产业链利益复杂

医疗健康产业信息不透明且不对称,涉及政策环境和国计民生。医疗健康产业链的核心是医院资源,药物和治疗方案决策权在医生,真正的使用方是患者,而支付方又是社保和商业保险,卫生部门、药监部门和社保部门又构成复杂的监管方。在这个行业,使用方、支付方、决策方、监管方都不一致。

面对医疗投资巨大的不确定性,建议医疗产业投资方要注意做到“三不”:

(1)不要激进、不要投机。

(2)不要短期内就奢望获得几十倍的超额回报。

(3)不要轻易使用“颠覆”两个字,要有科学和工匠精神。

二、医疗产业投资两种策略

1、策略型参股投资

即财务投资,关注成长性好、市场空间大、竞争壁垒高的细分领域的领先企业和优秀团队,以参股投资为主,未来独立上市为主,并购退出为辅。

2、平台型整合投资

(1)依托被投的优秀企业进行联合投资或者是兼并收购来进行行业整合。例如,在医疗器械或体外诊断等领域,选择团队和产品渠道能力强的公司,打造成整合细分行业或进行跨境合作的平台。

(2)战略性控股投资。例如,在公立医院改制领域,战略性控股数家公立医院,并以此为依托进行产业链横向和纵向整合,形成区域医院集群,并延伸至医药、器械以及康复养老等领域。

三、医疗服务领域的投资机会及策略

1、策略型投资于民营专科连锁医院

(1)民营医院投资策略及投资标的选择标准

· 专科连锁医院:相对于综合医院,专科医院的构成简洁,发展快、资产回报率高。国内一些专科医院已经形成了规模优势,重点考虑是否具有连锁扩张的能力。

· 高端服务导向:以高端服务为导向,这是公立医院最薄弱的地方,也是最佳切入点;如以高端技术导向,技术上很难与公立医院竞争,且受制于医生资源难以快速复制。

· 消费驱动和供给失衡的市场:选择市场潜力大、供给失衡的细分专科领域,如儿科、 妇产科、精神科。患者对定价不敏感且支付意愿强,要突破医院的定价瓶颈,摆脱医保控费限制,面对以为自付为主的高端人群。

· 能否标准化:是否具备标准化、规范化的医疗服务流程、内控体系,连锁模式是否具有可复制性。需要注意的是异地连锁拓展,如缺乏后台标准化管理体系,管理成本会大幅提高,导致主体医院往往盈利,但异地医院大多亏损。

· 企业家管理团队:要判断创始人具备的是企业家精神还是学术精神。每家医院会招聘一位专业的院长进行管理,但要把医院做大做强,还是需要把医院作为企业,把患者视为客户并提供最好的服务。

·融资用途:最好选择已有成熟业务且现金流良好的医院,业务模式和团队能力已得到证明,融资用途最好用于开办新医院,复制原有业务模式。需谨慎把控资金的去向,尤其是用于市场营销方面,营销创造的业务流量很容易随着营销力度减弱而消失。

(2)民营医院投资的尽调重点

· 最重要的是医生资源,尤其是核心医疗团队的技术水平。如何招募医生、如何培养、留住医生,激励机制最关键。

· 医院高管团队的经营理念和管理水平,是否有连锁扩张的高效管理平台。需要谨慎对待异地扩张带来的管理难度和费用提高的风险。

· 区位市场及竞争环境,市场推广策略、营销费用。尤其要关注医院的成功模式,例如是如何吸引客户的,是做百度推荐广告,还是靠口碑营销,关注医院在当地或区域范围的口碑影响力。

· 病人构成,医疗纠纷。病人的本地、外地构成,医保、自费比例的构成需要仔细分析;另外要收集分析往期医疗纠纷案例数量和性质。

· 分科室、分业务建立财务分析模型,既要考虑医生供给端的限制,也要考虑需求端的可行性。医院投资不像医药和器械投资,很难达到高倍数超额回报,本质还是算账的交易,要对每个科室的盈利性进行考察。

· 单体医院的成长瓶颈。单体医院有成长壁垒,而且很难单独上市,可围绕已投的企业去收购单体医院做整合平台。

此外,融资用途、资本支出计划、当地医保支付状况、财务规范和真实性问题,也都是尽职调查的重点。

(3)民营医院的估值判断

医院的盈利和扩张存在矛盾。很多盈利的医院,拿资金去建新医院,然而新医院刚开始3-4年一定是亏损的,因此会影响整体的盈利。但这并不意味着未来估值会下降,显然新建医院后整体估值会提升,这就需要充分考虑当前盈利下降与未来发展的关系。

另外,不同科室的投资回报周期不一样,口腔诊所可以只用18个月就能打平盈利,而口腔医院最快大概需要两年,骨科医院和妇产科医院大概需要接近三年,肿瘤医院可能时间更久一些。

综合考量,对于已经盈利的医院可以用P/E、P/EBITDA等方法估值,对于尚未盈利的医院可以用P/B、P/S等方法去估值。

2、公立医院投资:平台型投资于医院改制项目并建立医疗集团

(1)医院改制的投资机会

国内公立医院占据医疗市场的主体地位,目前由于医患矛盾严重、政府财力难以支撑,公立医院改革已成为医改的核心环节。同时,优质的公立医院属于稀缺性医疗资源,具有很强的可持续经营能力和较强的盈利改善能力。公立医院一般基于净资产评估,投资机构有望拿到较低的投资价格。

(2)横纵产业链整合打造大型医疗集团

对于公立医院投资,可以战略性投资管理数家公立三甲医院,以此为中心进行横向和纵向产业链整合,打造大型医疗集团,从而谋求资本市场的独立上市。

图:横纵产业链整合打造大型医疗集团

横向形成医院集群:单体医院很难独立上市,但通过整合收购周边医院资源,可以形成医院集群。通过区域集中使医疗资源产生协同效应,并做大规模独立上市。

纵向整合上下产业链:整合医疗服务上下游企业,以此进入医药、医疗器械领域,并与治疗、康复和养老结合,延伸到康复及养老产业。

(3)非营利性医院经营利润转移途径

非营利医院占据我国医院的主体地位,数量占比超过95%。目前绝大多数公立医院都是非营利医院,非营利性医院在税收、土地、医保等政策方面存在优势,因此部分民营资本也选择开办非营利性医院。

图:非营利医院经营利润转移的途径

· 非营利医院怎么赚钱?通常操作手法是设立集团管理公司,以托管医院的方式,一方面通过医院的物业获取租赁收入,另一方面通过供应链集中采购和定价获取收益。

此外,投资者还可以通过集团管理公司上市、转让管理公司股权、转让非营利性医院托管经营权等方式获取收益。

(4)公立医院“改制”、非营利性医院“改性”的难点

· 公立医院改制

公立医院改制涉及到多方利益格局的触动和调整,包括政府、卫生主管部门、医院管理层、医院职工、医药商等,改制周期也非常长。

如果没有政府自上至下强力推动,既得利益群体一般希望保持现状:省级三级医院不差钱,没动力;地方政府领导怕承担责任;公立医院领导一般不会主动提出脱离卫计委管理;核心专家怕失去学霸地位;医院员工不愿打破铁饭碗。

· 非营利性医院改性

非营利性医院改性需要与地方政府多个部门进行充分沟通,获得审批后才可以依法履行变更程序、补缴税款并对资产进行处置。现阶段政策环境下非盈利性医院改性难度很大,成功案例不多。

(5)公立医院投资尽调的重点

· 业务尽职调查。根据区域经济、人口情况,选择医疗供需矛盾较突出的地区,尤其需要考察当地政府的积极程度、政策支持是否到位。其次,医院的门诊量、床位利用率,医院的核心科室实力,管理层能力和改制意愿也需要重点关注。

·财务尽职调查。关注营业额、净资产、利润率等核心指标,但公立医院很多都是微利或亏损,一是没动力做利润,二是为了获得国际补贴。因此,需要详细财务尽调还原隐藏的利润,实际上经营公立医院,客户关系管理好,利润率还是很可观的。需要注意的是,像药厂给医院的账外返利,可能被认定为商业贿赂,有处罚和税务风险。

· 法律尽职调查,注意医生对外执业的不合规现象,会诊合作费用支付是否合规等;是否存在外部机构、人员以本院名义承包科室,进行独立的财务核算;还要注意是否存在骗取医保基金问题。

· 投资估值,公立医院改制主要按第三方评估机构的评估值来估值。公立医院估值低,但是交割难、投后管理难;民营医院交割相对容易,投后管理主要靠原来的管理团队,但是估值高。

3、医院投后管理——价值提升的真正来源

投后管理是投资价值提升的真正来源,建议从以下几方面加强医院的投后管理。

医院治理结构方面,设立董事会/理事会任免院长,实行院长负责制,负责医院运营日常事务。中高层管理人员方面,坚持专业的人做专业事,依托医院原有领导团队,从体制机制上释放医院经营活力。调整激励机制,可分为基本薪酬和绩效奖励,同时考虑引入股权激励等政策。成本控制方面,通过有效的成本控制策略,提高公立医院成本意识,实现医院经营效益的较快提升。供应链管理方面,通过集中采购,赚取医院上游的“利润”,这也是对医院药品和耗材的管理。提升医疗质量,设立医疗质量持续改进委员会,全面负责医疗质量建设。促进重点学科建设和医生人才引进、培养,通过引进专家和先进技术,塑造在国内医疗市场的品牌和专业影响力,为医生创造良好的学术环境。

最后,提升内部资源整合力度,在各下属医院内推动医生多点执业和专家资源共享,共享医疗资源,提高集团整体的医疗水平。

四、医疗器械领域投资机会及策略

全球医药行业和医疗器械行业规模的比例约为1:0.7,欧美日等发达国家已达到1∶1.02;而我国这一比例仅为1:0.19。中国未来医疗器械市场成长空间巨大,预计未来五年仍将保持不低于15%的平均增速。

1、医疗器械行业投资特点

医疗器械行业存在四大特点。

(1)行业高度分散,渠道透明度低。包括生产商分散、经销商分散、客户采购决策权分散和报销收费体系分散。医疗器械公司小而散的原因在于隔行如隔山,例如做骨科器械的不可能去做口腔科器械。

(2)产业跨界壁垒高,但销售环节协同效应明显。单一产品的医疗器械企业大多存在成长瓶颈。但我们也发现,不同企业的不同产品由于应用于同一类科室治疗领域,存在面对同一个医生客户的情况。这一特点也为医疗器械企业开辟了较大的并购空间。

(3)高端器械仍以外资品牌为主。中国医疗器械产品以低端耗材和中低端设备为主,在剔除低值医疗设备和耗材后,国产品牌约占据40%的市场份额。

(4)不同细分领域附加值差异显著。数据显示,医疗器械行业整体毛利率23%左右,最高的领域可以超过90%,骨科、内窥镜等高值耗材领域毛利率可以达到60%-70%,而一些毛利率较低的低值耗材领域只有10%左右。

2、医疗器械领域应挖掘三类投资机会

(1)进口替代。基于政策全方位扶持,国内企业不论销售、性价比还是售后服务,相较于国外都更加灵活,具体投资标的应选择细分市场空间大、产品技术壁垒高、团队优秀的企业。早期投资需要重点关注产品和技术,中后期投资则注重产品性价比和销售渠道,以及未来培养成平台型公司的潜力。

(2)兼并整合。由于医疗器械行业小而散的特点,因此这个行业更适合做并购。可以选择拥有良好销售渠道和产品布局的平台型企业进行投资或合作,并以其为基础进行行业整合和收购,类似“PE+上市公司”形式。或者通过投资产品线互补或渠道互补的两家企业来搭建平台型公司 。

(3)跨境合作。这一投资策略可通过两种路径实现,一是直接投资国外企业的股权;二是引进国外先进产品和技术并与国内渠道结合落地,或在国内直接做合资公司。

五、生物医药行业投资策略

在医疗健康产业投资构成中,除了医疗器械行业外,生物医药行业也是重中之重。和医疗器械一样,生物医药行业也细分出众多子行业。对于这一行业的投资策略,可总结为“系统布局子行业领导者+基于被投资源进行整合”。

(1)分析行业发展趋势,扫描筛选细分市场,可以对单抗生物药、CART、PBM、肿瘤新药等具有高成长、高壁垒的细分领域进行系统布局。

(2)策略型投资优质企业和团队,早期投资看团队和技术,中后期投资看品牌、资源和销售体系,以及进一步整合的潜力。

(3)利用被投企业产业资源进行整合。

智信资产管理研究院将于2017年3月18日(周六)下午在北京举行主题为“民营医院,资本化风口”的资管咖啡33期活动,诚邀您参与并分享真知灼见!

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