贷款 贷款攻略 新型贷款 周期仍会掣肘债市——华创债券日报2017-3-2
周期仍会掣肘债市——华创债券日报2017-3-2

债券投资策略方面,周四继续受海外压力影响,国内债市小跌。目前国内基本面呈现向好态势,而且即使短期基本面弱化对债市利好作用非常有限,另外郭主席重申金融监管,美元指数持续走强,3月美国加息概率快速上升,政策和海外压力依然不小,短期依然建议谨慎操作。第一,近期市场对周期行业复苏持续性产生分歧,周期行业之所以重要,是因为周期行业能够反映下游需求变化,可以作为实体经济变化的领先指标,其次周期行业涨价推动PPI,进而对通胀和通胀预期有影响。所以去年我们提出了个观点,周期不死,债市不兴。关于近期周期是否见顶以及对债市的影响,我们提示两点风险:(1)周期可能还没有见顶。其实现在行业库存绝对规模不高,虽然钢铁全社会库存规模超过前两年,但也处于近年平均水平,而且煤炭的库存水平很低。这种价格涨、库存低其实是个好的组合,说明了企业还没有过度乐观,过度反应。反而如果价格涨、库存过高,这就可能说明后期企业没有很大的空间去生产。上周钢铁全社会库存达1645万吨,环比-0.61%,结束了自去年11月底以来的连续十二个月补库存,而且钢铁库存下滑时点早于前两年,这就说明了今年下游需求更强,且暖冬开工提前。(2)即使周期见顶,也可能起不到倒逼央行放松的效果。即使周期行业短期见顶,PPI在2月冲高后回落,但只要对经济的压力没有那么大,PPI依然维持高位,那么自然不会倒逼央行放松。更为重要的是,目前政府对经济增速目标已经有所降低,所以有可能出现这么一种情况,虽然金融去杠杆影响了经济,但只要经济下滑处于政府可承受范围之内,那么金融去杠杆还有可能继续并且加大实施力度。第二,地产限购政策恐难抵回暖趋势。周四杭州出台扩大限购实施范围、升级非本地户籍居民限购措施、增设本地户籍居民家庭限购等新地产调控措施。尽管后续有可能仍有城市陆续出台调控政策,但我们认为限购政策不一定能够压制住过高的房价。其实去年地产调控之后,部分城市房价依然在涨,所以如果没有收紧的货币政策配合,很难达到压制地产的效果,因此房价依然有继续上涨的动力。各位投资者,华创债券团队将于本周五下午1:30-5:00举办月度债券市场观点交流会,会上将发表我们对央行资产负债表、MPA、库存周期和ABS等看法,具体地址在北京市西城区锦什坊街26号恒奥中心C座3A,欢迎参加。报名请加陈宇,15918779979(同微信),chenyu@hcyjs.com。

一、债券市场展望:周期仍会掣肘债市

周四央行连续第六个工作日净回笼,受美国加息预期提升和昨日川普国会演讲等海外因素影响,现券收益率高开,后有所下行,十年国开收盘收益率上行2bp左右,国债期货一路走低后略有反弹,t1706收盘仍跌0.11%。

第一,郭树清主席新闻发布会要点速览:治理金融乱象箭在弦上。周四中国新任银监会主席郭树清举行记者会,介绍了银行业支持供供给侧结构性改革有关情况,并回答回答记者提问,主要内容如下:

关注点一:银行业四大重点工作方向。第一,更积极、更主动地支持和参与供给侧结构性改革;第二,进一步提升服务实体经济的质量和水平;第三,坚决治理各种金融乱象;第四,全面加强银行业队伍建设。

点评:将治理金融乱象作为工作重点进行明确,针对交叉性金融产品跨市场、层层嵌套、底层透明度低、投向不明确的现象将进行监管规则的梳理和补充,加速监管规则的升级。

关注点二:资产管理行业统一监管标准正在建立中。人行牵头,会同“三会”制定统一的资产管理产品标准规制,进展顺利。立足最基本的标准,共同遵守统一标准,在此基础上各机构、各行业提出更高要求。

点评:资管业务统一监管标准体现一行三会协调监管的不断加强,特别是对于过去产品透明度低、链条长、资金隐匿的情况,通过协同监管可以更好的达到治理效果。

关注点三:理财业务监管主要思想。一是要引导理财产品更多地投向标准化金融资产。二是要求理财产品与所投资产相对应,单独管理、单独建账、单独核算。三是严控期限错配和杠杆投资,不得开展滚动发售、混合运作、期限错配、分离定价的资金池理财业务,这个政策银监会一直很明确。四是严格控制嵌套投资,加强银行理财对接资管计划和委外投资的监管,强化穿透管理,缩短融资链条。

点评:2016年银行理财继续快速发展,截至2016年末银行理财账面余额29.1万亿元,较上年末增加5.6万亿,同比增速23.83%。限制非标投资、理财“三单”管理、严控期限错配和杠杆投资是过去银监会反复强调的监管方向,但是监管落实情况还是依赖后期的实施细则和规范程度,从时间上考虑是一个相关长期的过程。“严控嵌套投资、强化透明管理,缩短融资链条”更多针对去年以来快速发展的同业链条,未来金融同业内部的资金空转、同业杠杆将受到更严格的监管。

关注点四:引导资金“脱虚向实”,加强表外业务监管。针对银行账目上非贷款类资产不断扩大的现象,总体趋势是把该纳入表内的业务纳入表内。具体来看一是促进银行信贷资金支持实体经济的发展;二是确保风险是可控的、透明的;三是及时计提拨备、夯实资本、抵御风险

点评:2016年下半年以来,针对表外理财业务“计提风险资本”、缴纳“风险准备金”等监管方向就逐步明确,目的在于将理财“刚兑”背景下,银行实际承担的风险进行细化管理。本次会议再次强调,可能会加速监管的落地。

关注点五:保持房地产市场稳定发展。从银行角度看,希望房地产市场稳定、健康发展,在房地产信贷政策方面,采取差别化政策,对带有泡沫和投机性的房地产信贷需求要加以限制;对于房地产库存过大的三四线城市,因存在去库存需求,在信贷上要给予考虑;

点评:房地产市场分化管理明确,不会一棒子打死,对于三四线城市、刚需和改善性住房的信贷需求给予支持。认为居民部门总体杠杆率不高,未来将维持平稳发展。

关注点六:认可债转股的市场化方向。债转股强调市场化和法制化,当事各方自觉自愿协商谈判,现在市场化债转股签了协议4000多亿,落实400多亿,配套规章制度还在试点过程中逐步研究。

点评:对市场化的债转股给予认可,肯定其在供给侧改革、降低企业杠杆领域的作用。针对银行持有债转股后的股权给出三种方式:转让出售给资产管理公司;利用有股权投资能力的子公司;设立专门经营还在转股的实施机构。

第二,周期仍会掣肘债市。近期市场对周期行业复苏持续性产生分歧,周期行业之所以重要,是因为周期行业能够反映下游需求变化,可以作为实体经济变化的领先指标,其次周期行业涨价推动PPI,进而对通胀和通胀预期有影响。所以去年我们提出了个观点,周期不死,债市不兴。关于近期周期是否见顶以及对债市的影响,我们提示两点风险:

(1)周期可能还没有见顶。其实现在行业库存绝对规模不高,虽然钢铁全社会库存规模超过前两年,但也处于近年平均水平,而且煤炭的库存水平很低。这种价格涨、库存低其实是个好的组合,说明了企业还没有过度乐观,过度反应。反而如果价格涨、库存过高,这就可能说明后期企业没有很大的空间去生产。上周钢铁全社会库存达1645万吨,环比-0.61%,结束了自去年11月底以来的连续十二个月补库存,而且钢铁库存下滑时点早于前两年,这就说明了今年下游需求更强,且暖冬开工提前。

(2)即使周期见顶,也可能起不到倒逼央行放松的效果。即使周期行业短期见顶,PPI在2月冲高后回落,但只要对经济的压力没有那么大,PPI依然维持高位,那么自然不会倒逼央行放松。更为重要的是,目前政府对经济增速目标已经有所降低,所以有可能出现这么一种情况,虽然金融去杠杆影响了经济,但只要经济下滑处于政府可承受范围之内,那么金融去杠杆还有可能继续并且加大实施力度。

第三,地产限购政策恐难抵回暖趋势。杭州房价受去年调控政策影响不大,房价依然维持高位,所以周四杭州出台扩大限购实施范围、升级非本地户籍居民限购措施、增设本地户籍居民家庭限购等新地产调控措施。尽管后续有可能仍有城市陆续出台调控政策,但我们认为限购政策不一定能够压制住过高的房价。其实去年地产调控之后,部分城市房价依然在涨,所以如果没有收紧的货币政策配合,很难达到压制地产的效果,因此房价依然有继续上涨的动力。

债券投资策略方面,周四继续受海外压力影响,国内债市小跌。目前国内基本面呈现向好态势,而且即使短期基本面弱化对债市利好作用非常有限,另外郭主席重申金融监管,美元指数持续走强,3月美国加息概率快速上升,政策和海外压力依然不小,短期依然建议谨慎操作。

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