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ST云维收购深装总,重组新规后第二例新三板借壳上市
摘要:作者丨张小曼、文天宇来源丨新三板智库公众号一、方案概要ST云维(600725)收购深装总(835502),2017年首例借壳上市案例,也是重组新规后第二例新三板借壳案例,深装总(835502)作为优质新

作者丨张小曼 、文天宇

来源丨新三板智库

一、方案概要

ST云维(600725)收购深装总(835502),2017年首例借壳上市案例,也是重组新规后第二例新三板借壳案例,深装总(835502)作为优质新三板公司的代表,其借壳对于新三板市场具备一定意义。

2017年6月5日深装总(835502)发布报告,称ST云维(600725)拟通过股份支付的方式,向深装总(835502)95名股东收购其持有的深装总(835502)股份合计5.95亿股,占总股本的98.27%,合计作价48.15亿元,交易不涉及募集配套资金。收购完成后,ST云维(600725)持有深装总(835502)98.27%股份,本次交易构成借壳上市。

对于深装总(835502)被收购方案,从基本面角度出发可关注2个方面:

a. 借壳上市顺利过会的概率。2016年重组新规颁布后、借壳上市进入低潮期,本收购是2017年新三板公司借壳上市第一例,深装总作为新三板优质代表企业、细分领域龙头、能否顺利过会,值得关注。

b. 借壳方的市值增值率较高。深装总的预估值增值率达到213%,考虑其所处的建筑装饰行业增长趋缓,其增值率属于较高水平。

二、交易方案

2.1方案概述

本次收购属于增资换股并购,2017年6月5日,深装总(835502)发布收购报告书,称ST云维(600725)拟通过发行股票的方式向深装总(835502)95名股东收购其持有的深装总(835502)股份合计5.95亿股,占总股本的98.27%。收购方ST云维(600725)本次股份支付的定增价格为2.61元/股,定增数量为18.44亿股,总作价48.15亿元。本次收购前,收购方ST云维(600725)未持有深装总(835502)股份,深装总(835502)实控人李兴浩亦不持有ST云维(600725)股份;本次交易完成后,云南资本持有上市公司的股权比例预计为 9.99%,李兴浩及其一致行动人中亘投资、郑凤梅将持有上市公司 25.74%股份,李兴浩将成为上市公司控股股东及实际控制人。

2.2具体方案设计

标的资产:深装总(835502)5.95亿股股份,占总股本的98.27%

交易对手:深装总(835502)95名股东

交易作价:48.15亿元人民币,全部为股份支付

标的交易价格:8.09元/股

收购方股份支付价格:2.61元/股

收购方股份支付发行数量:18.44亿股

标的业务:装修工程

标的历史业绩:2014年、2015年、2016年上半年公司主营业务分别为:38.93亿元、46.97亿元、23.43亿元;实现净利润分别为:2.08亿元,2.85亿元,1.38亿元。

业绩承诺:与本次收购有关的业绩承诺和补偿、奖励事宜按照相关各方另行签署的《业绩补偿及奖励协议》的约定执行。

三、交易背景

3.1借壳方:深装总为公共建筑装饰领域领先企业

深装总(835502)主营业务为建筑装饰工程的设计与施工,是全国知名的大型装饰企业,连续10年在中国建筑装饰行业中位居前5。公司是公共建筑装饰行业第一批成立的企业,深耕行业数十年,已在设计施工、口碑、渠道方面建立了较强的核心竞争力。具体来看,在公共装饰市场,设计是建立新业务关系的核心,公司拥有室内设计师400多名,其中200多人具有大学本科及以上学历,包含多名“广东省装饰行业优秀设计师”、“高级室内建筑师”等。此外,公司拥有30多项专利技术,有9种装饰实施方法获得广东省认证,并参与编制了防水,防腐等多个行业标准。综上,公司在设计和施工方面优势明显,已完成多个机场和酒店建筑装饰的样板项目,由此在行业内树立了优良口碑;渠道方面,公司的业务渠道广泛、覆盖全国主要省市,不仅确保了稳定的客户来源,也利于建立新的业务关系。

财务数据方面,深装总(835502)2014年、2015年、2016年总营收分别为381,013.38万元、400,021.49万元、429,287.11万元;净利润分别为22,403.33万元、11,852.81万元、23,648.37万元。

综合来看,无论竞争实力、业绩规模,深装总(835502)均在新三板公司中居于前列,属于优质新三板公司的代表。

注:深装总重组预案与近年年报的财务数据存在差异,本文取重组预案的财务数据。

3.2被借壳方情况

3.2.1 ST云维受困行业产能严重过剩,已进入破产程序

ST云维(600725)主营煤化工,主要产品包括焦炭产品、甲醇产品、顺酐产品等,主要用于钢铁、冶金、化工、等行业。近年受国内外宏观经济持续下行影响,钢铁、建材等下游行业需求不振,导致煤化工产业产能严重过剩,云维股份近年产品销售不畅,原料煤供应难保证,焦化装置长期低负荷运行,主要产品成本售价长期处于严重倒挂状态,经营持续亏损;同时,公司非公开发行股票未能发行成功,资金周转极度困难。公司经营、资金周转陷入困境,无力清偿到期债务,于2016年6月被债权人申请司法重整,2016 年8月法院受理、进入司法重整程序。通过内部重整清算,公司剥离了包括大为制焦90.91%股份、大为焦化54.8%股份在内的多个子公司股权。

ST云维(600725)2014年、2015年、2016年上半年营收分别为662,346.36万元、279,090.81万元、187,115.86万元,营收同比增速分别为-21.8%、-57.8%、-32.9%;2014年、2015年、2016年上半年归母净利润分别为-104,782.53万元、-260,033.18万元、154,456.34万元(包含债务重组损益41.87亿元),同比增速分别为-2817%、-148%、159%。

四、点评

4.1最严重组新规后,新三板借壳上市第二例

2016年9月证监会《上市公司重大资产重组管理办法》,核心内容包括:细化上市公司“控制权变更”的认定标准,完善关于购买资产规模的判断指标,明确累计首次原则的期限为60个月;取消重组上市的配套融资,延长相关股东的股份锁定期。重组新规旨在抑制壳资源的炒作,对并购重组进行从严监管。相应地,IPO发行提速,部分优质公司转而寻求直接IPO,借壳上市自此进入低潮期。

本案例意义在于,其属于2017年首例借壳上市案例,也是重组新规后第二例新三板借壳案例。借壳上市可借鉴IPO成功案例作为参考。以2017年7月的万马科技(834864)IPO成功案例为例,其专注于通信配线、机柜产品的研产,在通信网络配线、信息化机柜制造领域积累了大量专业技术和产品开发经验,具有明显的技术、质量、客户优势, 2016年营收为3.71亿元,同比减少2.43%,归母净利润为3691.57万元,同比增长9.33%,基本面得到了监管部门认可。相对比,深装总(835502)作为公共建筑装饰领域位列前5的领先企业,同样在设计施工、口碑、渠道方面建立了较强的领先优势,且业绩表现更优,业务基本面层面实力过硬,其借壳上市是否能顺利过会,将更多取决于其合规性方面,需重点关注。

4.2新三板公司的市值增值率较高,但具备理论支撑

以2016年12月31日为基准日,深装总(835502)全部股权的账面值为15.65亿元,而其本次交易的总市值确定为49亿元,总市值的增值率达到213.10%。

如仅考虑中期内的行业景气度,标的市值增值率相对偏高。建筑装饰行业与房地产行业呈较高正相关关系,在房地产行业受调控的背景下,子行业公共建筑装饰行业同样受影响,近几年市场规模年均复合增速不到7%。从行业中短期增速的角度看,深装总(835502)的市值增值率处于较高水平。

如进一步考虑行业相对估值水平、行业中长期发展特征,标的公司较高的总市值增值率存在一定合理性。行业估值水平方面,深装总(835502)预估市盈率为35倍左右,而行业内的第一梯队公司全筑股份(603030)、东易日盛(002713)、奇信股份(002781)2016年市盈率均在50倍以上,深装总(835502)在竞争力方面不逊于上述对手,35倍市盈率在建筑装饰上市公司中也仅属于中等偏上水平,存在一定预留空间;行业发展特征方面,装修行业市场规模高达数万亿元,且仍处于成长期,市场规模每增长1%,即有数百亿元的规模增量。同时,建筑装饰行业竞争格局高度分散,龙头市占率不到1%,前十企业市场份额不到10%。中长期来看,行业将逐步进入整合阶段,以深装总(835502)为代表的行业领先公司有望在整合中击败小型对手,获得更高市占率、带动业绩持续增长。综上,深装总(835502)较高的市值增值率,在一定程度上反映了其行业估值水平、行业中长期发展特征、自身的竞争优势,具备一定的理论支撑。

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