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贷款攻略 国内宏观经济 全球经济体的宏观杠杆细节
全球经济体的宏观杠杆细节
摘要:在上个全球化周期中,大多数开放经济体都经历了经济繁荣、债务攀升和资产泡沫过程。但从六个宏观部门的角度来看,细节略有不同。这六个部门是:三个实体经济部门,包括企业、居民、政

在上个全球化周期中,大多数开放经济体都经历了经济繁荣、债务攀升和资产泡沫过程。但从六个宏观部门的角度来看,细节略有不同。这六个部门是:三个实体经济部门,包括企业、居民、政府;两个金融部门,商业银行、投资银行和金融市场并列为广义商业金融部门,中央银行则是另外一个金融部门;一个对外部门,由于是一个开放的环境,可将整个国家视为一个对外部门。

美国的特点,主要是居民部门杠杆和债务特别高,最终搞出来次贷危机;欧盟几国主要是中央政府部门杠杆高,所以搞出欧债危机;不少新兴经济体,主要是对外部门杠杆高,加上币种错配,所以搞出拉美和东南亚金融危机。这些过程中,开放的资本账户和金融市场,以及迅速加大杠杆的广义商业金融部门和释放充分流动性的央行,自然都功不可没。

中国则略显另类,有四个特点:一是整体杠杆率持续上升。1990年代以来,整体杠杆率都在持续上升,仅2005到2008年间略微有下降;其次,在最近十年的宏观杠杆提升中,国有企业部门上升最为明显,而一般民间企业是不高的;第三是在国企部门内部,上游资源类和基础设施类企业的杠杆水平上升最快;最后,地方政府的杠杆上升远比中央政府的杠杆上升来得迅猛,这主要是因为地方“GDP锦标赛”的原因,尤其是在2009年的反金融危机4万亿大刺激以后。这不难理解,毕竟在危机时刻,居民和企业的动物精神都魂飞魄散,}有政府部门或者国资国企顶上。

至于供应流动性弹药的广义金融部门的杠杆也有分化。大金融机构温和,中小金融机构激进,金融市场类机构最高。期间最为给力的当然是影子银行结构。在中国称之为“银行的影子”可能更为确切。确实,像中、日、德这样的主银行金融体系(间接融资)相当羡慕英美这样的金融市场主导(直接融资)的金融体系,因为后者貌似更有力地支持了创新创业。中国更是力图转型为后者,但现在的情形相当尴尬。

中国的情形大致是这样,首先在金融机构的负债端,居民储蓄率高,储蓄先存入大型银行,大银行再购买小银行的同业存单,小银行拿到资金后可能就给了通道型金融机构和资本市场机构,包括券商、基金,以及它们的子公司、还有信托等等,资金端最终对接到了资本市场,购买股票债券或者其中优先部分,还有一大部分配置在房地产和地方基建相关的非标准资产上。

理论上说,直接融资和间接融资的整个发展逻辑和监管方法完全不一样。在资本市场上应该是买者或者卖者自负其责,而在银行普通储蓄这段,多少带有存款保险和银行刚兑色彩。但通过所谓的理财产品的上述传导链条,所有的资金和产品都混在一块。模糊了零售银行和同业业务,打穿了直接融资和间接融资的边界,规避了现有分机构类型监管的逻辑。而且其间链条越来越长,则期限错配和信用错配就越严重,最终的资金成本必然会高企,并且制造了风险交叉传染的概率。而近期新设立的国务院金融稳定发展委员会,就是旨在强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责,落实金融监管部门监管职责,并强化监管问责,来进行监管升级。

作者系东方证券首席经济学家、总裁助理

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