在人生康波中选对的,看金融资讯选康波财经
我的额度
贷款攻略 国外宏观经济 《令人惊艳的十年》——按兵不动政策的结束
《令人惊艳的十年》——按兵不动政策的结束
摘要:编者语:《令人惊艳的十年——二十世纪九十年代的宏观经济经验与教训》一书对1990年代的美国经济进行了完整的回顾,并对1990年代整体经济状况有影响的主要财政和货币政策、政治事务和偶

编者语:

《令人惊艳的十年——二十世纪九十年代的宏观经济经验与教训》一书对1990年代的美国经济进行了完整的回顾,并对1990年代整体经济状况有影响的主要财政和货币政策、政治事务和偶然事件都用特定的章节进行了分析,尝试解释了那一时期“令人惊艳”的经济现象。本书由现任美联储主席珍妮特·耶伦与艾伦·布林德教授编著,中文版由巴曙松教授、白海峰博士等翻译,于2014年6月由法律出版社出版发行。下文系该书部分内容摘编,敬请阅读。

美联储对供给冲击的思考

有利的价格走势推动了通货膨胀率的下降,美联储是乐见其成的。尽管意识到有利的供给冲击能够保持低失业率与稳定甚至下降的通货膨胀在一段时间内共存,但美国联邦公开市场委员会仍有担忧:通胀将会再次上升。委员们也担心一旦对工人实施管理式医疗以及弱势劳动力市场的“创伤”从记忆中消失后,员工福利将会快速上升。美联储理事劳伦斯·迈耶开始将这段时期称为“短暂的快乐”之一。就在好运时期(1996年~1998年),被指为通胀鹰派人士的格林斯潘,自诩为委员会中对新经济思想最热心的倡导者:生产率的提高和工人的不安全感降低了福利和通货膨胀——这样的情况可能会持续相当一段时期。这一观点使得在面对异常低失业率时继续按兵不动的策略显得更加合理,而格林斯潘领导其委员会当时恰恰也是这么做的。美联储只提高过一次利率,仅仅25个基点(1997年3月)。

许多外部观察人士和一些美国联邦公开市场委员会内部人士认为鸽派格林斯潘正在“挑战极限”。1996年至1997年间,一两个成员偶尔对紧缩政策提出了异议,会议记录很清晰的表明,其他人也持有相似的观点。然而,考虑到结构调整的不确定性增加,以及通胀降低而非上升的事实,格林斯潘能够说服他的委员会不要“先发制人”地攻击通胀,而是等到通胀高企的时候再去指摘。

在一系列的演讲中,迈耶对美联储战略改变所进行的辩护既清晰又充满智慧——放弃先发制人而采取按兵不动策略。先发制人策略一定程度上依赖于预测通货膨胀的能力。由于自然失业率和影响菲利普斯曲线的其他因素存在极度不确定性,一些人可能会认为,基于预测来采取行动不再具有意义,因为出现重大政策失误的风险实在太大。相反,迈耶建议,美联储应当等待,直到看到通胀上升的清晰证据为止。但他随后补充到,由于美联储最终采取行动时将“落后于曲线”,故应当大幅提高利率。

没有人会认为美国联邦公开市场委员会让失业率下降到三十年低点的“实验”是一个有意为之的政策决定。它从很大程度上讲是无意而为的。对于1996年至1998年的大部分时间,美联储和多数预测者一样,一直对于总需求如此强劲以及失业率的下降感到震惊。我们发现,委员会不可能故意地选择将失业率降低到5%以下,更不用说降低到4%。事实上,许多美国联邦公开市场委员会成员的观点与一般工作人员的预测一致——如果失业率保持在现行的水平,更高的通胀是有可能的。与那些资深经济学家所形成的共识一样,美联储工作人员通常预测,经济增长放缓就在眼前。但是经济增长放缓从未变成现实。另一方面,随着经济增长不断超过预期以及失业率的下降,美联储没有试图推动失业率回到任何先前预设的自然失业率,这才是它真正的实验。

需求冲击在好运时期所扮演的角色

1996

年~1998年间预期之外的需求走强可以被认为是源自近乎脱离地球引力的股票市场上涨,在刺激需求增长的同时,也使个人储蓄率下降。因此,股票市场成为了美联储关注的焦点。在1996年11月召开的一次顾问委员会会议上,理事会听到了一些学院派经济学家和华尔街分析师对股票市场的看法。在接下来一个月的一次演讲中,格林斯潘在英语中创造了一个新的词语——非理性繁荣。如此“放声思考”——据说是美联储主席三十年来第一次讨论股市估值——引发了短暂的恐慌性抛售潮。股票市场获利终止或逆转的观点是一个预测经济放缓的判断标准。但是股票市场上涨并不是预测经济上行的唯一信号,商业投资也是。二十世纪九十年代后半期,一个未识别出来的生产率冲击带动了总供给和总需求的增长,这与股市价格和资本形成的走势是一致的。

然而,在1997年夏天,当发生在亚洲的一系列事件导致人们开始怀疑美国经济扩张的可持续性时,美联储准备进一步收紧货币政策。7月,泰铢遭受投机性攻击并且贬值。令人惊讶的是,在8月份联邦公开市场委员会的会议纪要中并没有涉及泰国的情况。但是很少有观察家最初就想到这一插曲将会标志着全球金融危机的开始,从某种程度上讲,此次金融危机对全球的持续影响超过一年时间。

然而,到9月份,这场危机已经扩散到使印度尼西亚、马来西亚和菲律宾;新加坡和台湾的汇率也出现波动;危机也影响到了香港。日益恶化的国际形势彻底改变了美国联邦公开市场委员会之前的测算。美联储意识到亚洲的冲击将会降低通胀压力并削减美国的出口。此外,金融危机存在继续扩散的危险——从而创造更多的下行风险。这样,此次危机为在紧缩的劳动力市场和快速增长的背景环境下仍然选择按兵不动的政策提供了一个合理的解释。

持续按兵不动的策略可能也被这样一种担忧所推动——进一步的紧缩将增加危机国家及他们主要贸易伙伴的财政压力,从而使日益恶化的国际金融形势进一步加剧。财政部部长罗伯特·鲁宾多次催促所有G-7成员国继续实施扩张性政策,包括货币政策,以缓解全球经济正在加剧的下行风险。美国紧缩的货币政策,先不管其国内的逻辑,将会破坏这一更加广泛的经济议程。1998年5月,美联储公开市场委员会会议纪要证明了委员会的不作为。

1998

年8月,俄罗斯的货币贬值和违约戏剧性地改变了经济前景、风险和美联储的政策。1998年9月至11月间,美联储实际上下调了75个基点以应对不断恶化的金融危机。首次下调是在俄罗斯违约之后,在大幅增加的风险利差的证据中,美国银行的贷款也更加谨慎,股票价格下降,全球经济增长的前景明显下滑。第二次下调是一次罕见的内部会议的决议。这次内部会议是在长期资本管理公司这个大型对冲基金崩盘以后召开的。崩盘的冲击所造成的后果是给大多数金融市场造成了短暂但却可怕的流动性枯竭,且风险利差扩大到了令人担忧的水平。

因此,如果不是来自国外的出人意料而又预兆不好的事件,美联储很有可能在1997年和1998年再一次紧缩货币政策。而美联储按兵不动政策的期限也将这样不符合规律地被延长。

按兵不动政策的结束

在幸运年代,大部分供给冲击使得通货膨胀保持在较低的水平,但是到了1999年初,这些供给冲击已经大部分消退甚至逆转。尽管如此,失业和核心通胀却仍在逐步下降。然而,到了6月份,联邦公开市场委员会(FOMC)开始实行紧缩政策,将联邦基金利率从1999年6月的4.75%提高至2000年5月的6.5%。这是二十世纪九十年代美联储第二次试图让经济实现软着陆。

由于至少某些正向供给冲击本身具有暂时性,所以当这些冲击开始消退或者逆转时,经济学家几乎没有感到意外:

·美元兑一篮子货币的汇率于1998年8月见顶,并在此后1999年一整年中都位于峰值附近窄幅波动。这使得通货膨胀受益于进口价格的下降而开始减缓上升,直至最后停滞。

·能源价格在1999年开始逆转。随着石油输出国组织(OPEC)的减产和全球经济的复苏,石油价格在1999年上涨了93%,完全逆转了其下降的趋势,在2000年更是进一步上涨。尽管核心通胀率在1999年基本保持稳定或者下降但能源价格的上涨对整体通货膨胀率的推动仍超过1个百分点。

·长久以来,预测者都在担心,一旦按服务收费模式转换到管理式医疗模式带来的一次性收益耗尽,雇主因雇员的医疗福利而支付的成本会再次增加。这也确实成为了现实。1999年底,医疗福利成本开始急剧增加。

·甚至连计算机和半导体产业的价格都开始出现下滑趋势,其年增长率已经从幸运年代的近30%下降至1999年的“仅仅”21%(基于质量调整基数)。

尽管如此,在1999年,核心通胀率仍在下降。也许最合理的解释是在抑制单位劳动力成本的情况下生产率的加速提高。1996年至1999年间,生产率平均每年提高2.5%,几乎比1991年至1995年的平均增长率整整高出1个百分点。但是更为重要的是,生产率在此期间实际上是在加速提高,年增长率在1999年达到了惊人的4.1%。其后果就是,当年单位劳动力成本的年增长率仅仅只有0.7%。从此后来看,生产率的加速提高对于通货膨胀的影响远大于有利的供给冲击消失产生的影响。虽然这个全新的观点大家可能还无法完全理解,但这一现象确实值得我们详加研究。(完)

文/珍妮特·耶伦(Janet L. Yellen)、艾伦·布林德(Alan S. Blinder);

译/巴曙松、白海峰等

文章来源:本文节选自《令人惊艳的十年:二十世纪九十年代的宏观经济经验与教训》,该书已于2014年6月由法律出版社出版发行

PC文章详情
国外宏观经济 更多

热门贷款

借现金-满易贷
扫码查额度得优惠
最新资讯
资讯
问答
金融课堂
备付金
百科
热门
×
您在哪个城市工作
机构仅办理当地工作人士申请
北京
其他城市
康波财经
值得信赖的贷款资讯平台
客服电话
95055